恩捷股份（云南（nán）恩（ēn）捷新材料（liào）股份有限公（gōng）司）是云南唯一一家市值超2千亿的上（shàng）市公司（2022年7月18日数据），也是全球（qiú）新能源（yuán）锂离子（zǐ）电池（chí）隔膜龙头企业，从2016年（nián）上市到现（xiàn）在，迅速占领市场（chǎng），如此爆发式成长的（de）恩捷股份，它（tā）的（de）成功与挑战有哪些呢？今（jīn）天来（lái）盘一下它的喜和忧。

一、喜

1. 敏锐的商业（yè）嗅觉（jiào）

       提到恩捷股份，不得不（bú）提站在（zài）风口的创始人（rén）李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出生于云南，1982年加入中国（guó）昆明塑（sù）料（liào）研（yán）究所，由（yóu）于能力出众，工作（zuò）两年后从1984年至1989年任副所长，后争取到美（měi）国进修（xiū）机会，于1992年毕业于美国University of Massachusetts大学高分（fèn）子材（cái）料专（zhuān）业，1992年至1995年（nián）任美国Inteplast Corporation技术部（bù）经理，1996年回国创业，选择香烟这颗赚钱又垄断的大树，做起了烟草的烟标和烟膜生（shēng）意，2006年加入（rù）云南玉溪创新彩印公司（恩捷股（gǔ）份（fèn）前身之一）任董（dǒng）事长，业绩（jì）一路（lù）高歌。2018年，李晓明调转船头，拥抱新能源风口，做起了锂电池（chí）生（shēng）意，收购了（le）上海（hǎi）恩捷90.08%的股权，从事（shì）湿法（fǎ）隔（gé）膜（mó）业（yè）务。随着“碳达峰（fēng），碳（tàn）中和”目标的提出，国家（jiā）出（chū）台了“电（diàn）动汽车税收减免”等一（yī）系列激励政策，促进（jìn）新能源汽车（chē）的发（fā）展。目前恩捷股份（fèn）已成（chéng）为全球锂（lǐ）离子电池隔（gé）膜龙头（tóu）企业，几乎垄（lǒng）断式的服务于（yú）全球大型锂电池生产企（qǐ）业，背（bèi）靠龙头名气，业绩也（yě）一（yī）飞冲天（tiān），市值（zhí）暴涨。创始人带领（lǐng）恩捷（jié）股（gǔ）份，抢占风口，谱写非凡。

2. 最佳的技术实力

       锂电池的四大（dà）材料是正极、负（fù）极、电解液和隔膜（mó），恩捷股（gǔ）份选择了四（sì）大（dà）材料中技术壁垒和毛利率最高的（de）隔膜。隔膜有（yǒu）两个作（zuò）用（yòng），一是分（fèn）隔正（zhèng）负极，防止正负极接触而短路，二（èr）是让电解质离子通过。别（bié）看是（shì）一小层膜，其技术却是国内最晚突破的。动力电池隔膜（mó）的性能直（zhí）接（jiē）影响电（diàn）池的容量（liàng）、循环以及安（ān）全性（xìng）能等特性。隔膜按工艺（yì）可分为干法隔膜和湿（shī）法隔膜（mó），湿法隔膜有更（gèng）好的（de）孔隙结（jié）构一致（zhì）性、更强的拉伸强（qiáng）度（dù）、更优的抗穿刺强（qiáng）度、更薄的厚度（dù）且（qiě）更均匀（yún），显著（zhe）区别于干法隔（gé）膜，但其（qí）难度也更大。而（ér）恩捷股份恰好看（kàn）中湿法隔膜这个高技术（shù）壁垒的产品，多年聚（jù）焦湿法隔（gé）膜，而国内（nèi）大多数企（qǐ）业是湿法干法（fǎ）并行。恩（ēn）捷股份集中精力（lì）钻研攻坚，目前生（shēng）产的湿法锂电池隔（gé）离膜产品厚度（dù）可以在5µm至30µm之间灵（líng）活调节，而同行还在主打9µm，其2021年报表示，全球独一份的“在线涂（tú）布”技术已经在产线正式应用。恩捷股（gǔ）份技术实力（lì）碾压（yā）同行。

3. 过（guò）人的扩张胆识

       及时（shí）站在了（le）风口，还有过硬技术持身，恩捷股份算（suàn）是成功了四分（fèn）之三。2018年（nián）隔膜价格一直下（xià）降，国内锂电池隔（gé）膜生产商遭遇业绩“寒（hán）冬”，而令人刮目相看的是，恩捷股份业绩逆流而上，产量和（hé）销量都令人赞不绝口（kǒu），我们从财务视（shì）角解读一下这个现象（xiàng）。

        恩捷股份2018年以后经营活动现（xiàn）金（jīn）流入（rù）大（dà）幅增加，与（yǔ）此同时公司也花了很多钱构（gòu）建固定（dìng）资产（chǎn）、无形资产等，这笔投资（zī）占了现金（jīn）流入接近三分之二。公司不满足已有的现金流（liú）入（rù），2019年及之后大量筹资（zī），2020年（nián）筹资132亿，根据公司报告，大规模筹资用（yòng）于（yú）隔膜（mó）项目建设。隔膜行业（yè）属于重资产行（háng）业，小企业若没有资（zī）金，难以形成规模，没有规模，成本（běn）将高（gāo）的难以承受，如此来又赚不到钱，这就是个死循环（huán），而在其他（tā）企业纷纷退出时（shí），恩捷（jié）股份敢（gǎn）于逆行，下（xià）了（le）血本投产扩增，逐渐成为龙头（tóu），行业集中度也不断提升（shēng），闯过了残酷的竞争，恩捷迎来的（de）就是龙头带来的（de）一（yī）系列福（fú）利。

       2021年（nián）11月（yuè），恩捷股份（fèn）与宁德（dé）时代（dài）签订合作协议，合资设立一家公司“厦门恩捷新材料科（kē）技有限公（gōng）司”，拟注册资本为（wéi）16亿元。主（zhǔ）要从事投资干法隔离膜及湿法隔离膜项目（mù）。规划在共管区（qū）域内投资建设（shè）16条锂离子电池隔膜基膜和涂（tú）布（bù）分切生产线，主要应用（yòng）但不限于新（xīn）能源汽车动力（lì）电池（chí）系统、储能电池（chí）系统等市场，总投资（zī）为人民币52亿（yì）元，计划2023年建（jiàn）成并（bìng）部分投产。恩捷股份仍大张旗鼓扩张，稳固自己的龙头地位，其获（huò）得的成功，离不（bú）开过人胆识带来的规（guī）模效益。

二（èr）、忧（yōu）

1. 液态电（diàn）池的瓶颈

       新（xīn）能源汽车动力电池主要（yào）有锂（lǐ）离（lí）子电池、镍氢电池、燃（rán）料电池、铅酸电池和钠硫电池。最常用的是液（yè）态锂（lǐ）电池（chí），它有（yǒu）着高工作（zuò）电压、快速（sù）充（chōng）放（fàng）电特性、长（zhǎng）循环寿（shòu）命（mìng）等优（yōu）点，我们看一（yī）下它的发（fā）电原理（图片来源于网络），正负极（jí）在（zài）电解液中不停交换离（lí）子，隔膜隔离正负极（jí）、防止（zhǐ）短路。其结构局限了它的（de）性能，不停的反应导致电池容易衰老，而短路易引起火灾（zāi）。当发（fā）生车祸时，液态锂电池受到挤压、冲击，会导（dǎo）致隔膜破裂，造成短路，内部产生大量热（rè）量，而电解质里有易燃的有机溶（róng）剂，就（jiù）会造成电池起火甚至爆炸。

       液态（tài）电池这两个明显弊端，造成固态电池被疯狂（kuáng）炒作，固态电池（chí）把（bǎ）液态电解质换为固态电解质，取消了隔膜（mó），是公（gōng）认（rèn）的锂电池未来发（fā）展的（de）方（fāng）向（xiàng）。可以看出恩（ēn）捷股份的担忧了吧，不用隔膜也就说明他们的产品将被淘汰。目前的（de）液态锂电池已经很难突破自身瓶颈（jǐng），而固（gù）态电池有着更可靠的安全性，更高的（de）能量密度，更久的寿命（mìng），可以说是新能（néng）源汽车的不二之选（xuǎn）。但由于（yú）技术问（wèn）题，目前大家还没（méi）有（yǒu）用上固态电池。2021 年初，蔚来声称（chēng）将在（zài）使用全新研发的固（gù）态电池，这一操（cāo）作使得恩（ēn）捷股份跌停，后来（lái）蔚来又解释其实用的是半固态电池，恩捷股份股（gǔ）价才回升。从这个事（shì）件也（yě）可以看出市场（chǎng）的极大不稳定性是（shì）恩捷股份的一大（dà）威胁，同时在各（gè）大企（qǐ）业的联手开发下，固态电池（或其（qí）他替代（dài）品）一（yī）定会出（chū）现，到时候隔（gé）膜将被迫（pò）退出。

2. 产能过剩（shèng）隐忧（yōu）

       恩捷股份疯（fēng）狂扩张占领市（shì）场，一方面（miàn）扩大产能极大提高（gāo）了毛利率水平，成了几乎垄断的锂电池隔（gé）膜供应商，赚（zuàn）的盆满钵满；但另一方（fāng）面，急速扩（kuò）张拥有了超强产能，但供需是否平衡呢？在2017 年，整个行业产能超（chāo）过 50 亿（yì）m^2，远超（chāo）国内需求，根据公开资料显示，2018 年，恩（ēn）捷股份湿法隔膜产能 13 亿m^2，而当年出货量只有 4.68 亿m^2，2019 年末（mò），公（gōng）司湿法隔膜产（chǎn）能达到 23 亿m^2，而（ér）实（shí）际出货量不超（chāo）过 9 亿m^2，这组数据或许已（yǐ）经显示出恩捷股份产能（néng）过剩的（de）迹象。2021年全球动力（lì）型（xíng）湿法锂电（diàn）池（chí）隔膜需求量（liàng）预估为（wéi）53.4 亿m^2，我国需求量为 22.2亿m^2。而恩捷股份（fèn）2019年已达（dá）到23亿m^2，恩捷（jié）股份近几（jǐ）年的销售收入主（zhǔ）要依靠（kào）国内，扩展海外市（shì）场还（hái）需要时间去验证，也就是说，目（mù）前（qián）恩捷股份已经存在产能过剩的问题，而其又是重资产企业，供过于求，将（jiāng）是（shì）企（qǐ）业面临（lín）的重大危机。

3. 创始人家族减持套现

       董（dǒng）事长李晓明、其妻（qī）马燕（yàn）（非独立董事）、其女（nǚ）Sherry Lee、其（qí）弟李晓华（huá）（副董（dǒng）事长、总经理）、弟媳惠雁阳、侄子Jerry Yang Li（李晓华（huá）之（zhī）子）家族6人全员持股（gǔ）。李晓（xiǎo）明家（jiā）族（zú）可能（néng）有产能过（guò）剩的担忧，或是对技术（shù）更新（xīn）换代的压力，或是（shì）对于（yú）市场的不确定性，于2019年底开始逐（zhú）步减持（chí）恩捷股（gǔ）份。根据公司公告，从2019年11月至今（jīn），李晓（xiǎo）明家族已经发布四轮减持计（jì）划。前三轮（lún）减持正值股（gǔ）价暴涨，减持股份看着不太明智，但（dàn）其家族（zú）不为所动，最终（zhōng）累计套现（xiàn）约（yuē）20亿（yì）。根据公司公告（gào），李（lǐ）晓明（míng）家族已完成第四（sì）轮减持（chí），在2021年12月（yuè）22日至2022年6月20日的以集（jí）中竞价方式减持不（bú）超过（guò）2200万股（gǔ），第四（sì）轮减持套（tào）现估计50亿，加上前三轮的减持，合计套现了70亿。其家族持有上市股（gǔ）份数量将从2018年末的54.73%降至46%左右。

       除（chú）了减持（chí）套现被媒体所诟（gòu）病，创始人（rén）家族纷纷改国籍这个（gè）行为也（yě）是被大家（jiā）所议论，或许是早期的留美经（jīng）历，李晓（xiǎo）明家（jiā）族除了李晓华为中国国籍（jí）（有境外（wài）居留权），其余全为美（měi）国（guó）国籍，当然，选择哪个（gè）国家定（dìng）居是个人的自由，我们保持（chí）中立态度。

      最（zuì）后，相信大家看完以后都不可否（fǒu）认恩捷股（gǔ）份是家优秀的企业，但它是（shì）否能（néng）成（chéng）为（wéi）一（yī）家卓越的（de）企业呢，众彩官网和麦肯咨（zī）询认为（wéi）还有待时间的检验。